东方园林发债“滑铁卢”市值四天蒸发102亿

 5月24日,针对近日媒体对东方园林(002310.SZ)发债问题的质疑,发布公告回应称:公司从未发生过债券和银行贷款到期不能兑付问题,目前公司业绩良好,预计2018年6月和第四季度回款完全可以覆盖公司年内到期合计29亿的债余额。

    早前,东方园林经中国证券监督管理委员会核准,获准公开发行不超过人民币15亿元(含15亿元)的公司债券,发行时间自2018年5月17日至2018年5月18日,但最终发行规模为0.50亿元,票面利率7.00%。按照行业内的说法该公司债近乎流标。

    注意到,受此事件拖累,东方园林股价疯狂下泄。5月21日(周一)开盘价18.83元,5月24日(周四)收盘价15.03元,盘中最低跌到14.86元,逼近11个月以来的最低价。根据以上数据计算,该公司股本26.8278亿股,本周4个交易日东方园林的股价下跌超过20%,市值缩水101.95亿元。

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   PPP项目订单冲规模考验企业资金链

  查阅公开资料发现,东方园林的传统业务为园林工程,于2009年11月在创业板上市,实际控制人为何巧女及唐凯。截止2018年3月31日,这两人合计持有上市公司49.17%股权。

    后由于传统景观行业不景气,东方园林开始以并购的方式向水系治理为主的生态修复业务转型。公司先后投入30多亿资金收购了金源铜业、申能环保、吴中固废、中山环保、南通环保、湖北顺达建设等多家危废处理企业,形成了工程建设、水环境综合治理、市政园林三大业务板块,并将其业务模式转为以PPP项目为主。

    其2017年度财报披露,截止去年底东方园林共中标 PPP项目订单数50个,中标金额715.71亿,同比增长88.3%。2017年营业收入152.26亿,其中工程建筑128.36亿,占比84.3%。3P项目成为公司主营业务,而PPP项目特点众所周知,回款期较长,应收账款余额较高,发生坏账的可能性大,对操盘公司的现金储备要求相当高。

    那么东方园林的财务数据是否能支撑如此大规模的PPP项目同时推进呢?2017年,东方园林借款58亿,其中34亿是属于“借新还旧”。现金经营活动净额29亿,筹资活动净额16亿,投资活动净额负45亿,勉强维持了资金链不断裂,可见其现金流已相当紧张。

    今年一季度,东方园林又借款34亿,其中还旧近20亿。现金流出现净流出,减少了6.5亿,期末现金及等价物净额不到15亿。在新债发行不利的情况下,期望通过回款来应付全年的债券兑付,真是让人捏把汗。
 
    发债失败拷问公司“借新还旧”模式

    通过对东方园林财务数据的查阅还发现,公司的负债结构以流动负债为主,短期偿债压力常年很大。以2015-2017年为例,东方园林流动负债分别高达96.87亿、109亿和213亿,占负债比重分别为85.8%、74.9%和89.7%。

    2015-2017年,东方园林的应收账款净额分别为37.9亿、51.2亿、74.7亿;存货的账面价值分别为70.4亿、87.8亿、124.3亿,其中,存货中建造合同形成的已完工未结算资产账面价值分别为62亿、77.3亿和117.3亿,分别占各期末存货的88%、88%和94.4%。可见很多项目即使已经完工,回款仍然成问题。也不难解释,为什么公司一年赚20亿,仍需要不断发债融资,弥补资金缺口。

    而此次发债遭遇滑铁卢,则为东方园林今后的融资蒙上阴影。其实不止东方园林一家公司,在全市场去杠杆的背景下,过去那种借新债还旧债的做法已快要玩不下去。前期,一些民营企业依赖短债为主,不停滚动发行短债来支持长期投资,一旦停止滚动,其流动性压力更加凸显,当企业融资链收紧,那么过度依赖外部融资来输血的企业,其信用风险将会加剧,东方园林的遭遇不是第一家,也绝不会不会是最后一家。

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