利用率饱和与毛利率低下的希望教育，何处带来希望

8月3日，希望教育(01765.HK)在香港联交所主板成功挂牌上市，发行价为每股1.92港元，共募资约30.59亿港元，公开发售超购18.37倍，市值125亿港元。市场对其态度似乎正如其名，充满“希望”。

8月7日晚，佳发教育的一则公告再一次将公众的目光拉向希望教育。公告显示，佳发教育拟通过成都合力参与希望教育香港IPO的2000万锚定投资被退回。佳发教育董秘文晶对外界表示，认购失败的主要原因是希望教育IPO太火爆。

火爆之后，带来的却是市场的残酷考验。希望教育上市首日即遭破发，当日最高跌幅达5.7%，收盘价为1.87港元/每股。8月13日，伴随着民促法送审稿的颁布，整个教育行业出现剧烈动荡。截至8月17日，希望教育收于1.63港元/每股，总市值109亿港元，较上市当日缩水16亿，较最高点缩水35亿。

即便如此，当我们拿出赴港上市的知名教育公司做静态市盈率对比时可见，希望教育的静态市盈率依然名列前茅。

根据8月16日雪球数据统计

市场对希望教育似乎充满“希望”，然而希望教育上市后差强人意的表现似乎也不能证其“希望”之名。那么希望教育的未来是否值得期待?其发展前景是否当得起“第二”之名?

布局与扩张不平衡，风险来了怎么办

自其2008年切入高等教育领域以来，目前希望教育旗下拥有并运营八所高等教育学校，包括三所独立院校、五所专科院校。其合计在校就读学生数量自2014/2015学年的41735人增长至2017/2018学年的86498人。其招股书中指出“根据弗若斯特沙利文报告，以截至 2017 年 12 月 31 日的高等教育就读学生人数计算，我们是全国第二大的民办高等教育集团”。

据公开数据显示，希望教育成立于2005年，是立足于四川的民办教育集团。根据沙利文报告显示，希望教育以11.8%的市场份额坐稳四川第一大民办教育集团的位置。也正因在四川的深耕，获得大量的生源，使得希望教育集团成为全国第二大民办教育集团。其招股书中明确指出，截至2018年3月31日，有69.9%的学生是来自于四川，有66.1%的学费收入是来自于四川。在可见的将来，希望教育的大部分高等教育服务收入仍将来自四川，对于希望教育而言，四川有着举足轻重的地位。其招股书中也明确表示，若其所在省份发生任何对民办教育行业或希望教育不利的因素时，希望教育将受到重大不利影响。

虽然其以四川为起点，成功向贵州，山西等省份扩张，但目前来看，无论是营收额还是学生占比，均无法和四川相比较。若四川出现问题，对希望教育的打击会是致命的。

“学费是民办高校最主要的收入来源，住宿费等其他费用起一定的补充作用”。这已经是行业的共识。所以对于民办高等教育来讲，保证入学人数以及学费的健康增长至关重要。

招股书中可见，希望教育2015-2017年的学费收入分别为4亿、5.02亿、6.2亿，在其三年的总营收中占比分别为82.2%、81.7%、81.9%，其收入占比也基本稳定。

然而，当我们对其学校的收入情况进行整理时发现，除了其主力学校西南交通大学希望学院的收入呈现小幅上涨之外，其他院校增长速度均呈现不同程度放缓。

结合新财富杂志给出的数据来看，在6家样本公司中，以学校数量和在校生数量这两个指标来横向对比，希望教育以9家学校，8.66万的在校人数位居样本数据第一，但若计算每名学员的单位贡献时，希望教育却成了垫底。并且，除了民生教育以外，其他家的学生单位贡献均是在逐步上涨，而希望教育的学生单位贡献却在不断下滑。可见其规模的扩大和效益的增长之间似乎没有得到很好的平衡。

政府补助与高校的利益分割下，希望教育的前路将如何

新财富杂志曾表示，在希望教育看似正常的招股书中似乎隐藏了巨额的政府补助。其指出，在招股书中，希望教育所得政府补助占比并不高，但这只是浮于会计处理后的表面结果。按其表述，若将与资产相关的政府补助和与收益相关的政府补助相核算，2015-2017年间，“希望教育集团实际收到的补贴是1230万元、8200万元和6400万元”，“到2017年底，希望教育集团已累计获得与资产相关的政府补贴额达6.38亿元，远超其近3年获得的4.3亿元净利润总和”。

若其推论正确的话，那么希望教育的造血能力，颇为令人担忧。即便其推论错误，希望教育招股书中所显示出其几近饱和的学校利用率，能否承载其发展的要求，亦未可知。

安信证券在其研报中指出，希望教育旗下有五家院校的利用率已接近饱和，虽然山西医科大学晋祠学院的利用率仅为53.4%，但其床位总量也仅为7614张，实际剩余床位也仅有2800余张。其收入最高的三所独立院校目前剩余的床位也仅有6800余张，按其以往三年的学生增速来看，如果没有校区扩容，希望教育或许会出现有生源却无法录取的尴尬局面。

虽然招股书中明确表示，本次募集的资金中有30%用于建设并购校舍，40%用于并购、扩建新学校。然而这两项业务都需要较长时间推进，也就是说，如果希望教育没有其他的方式快速扩容，其业务增速很有可能会放缓。

另外，从其毛利率来看，其2015-2017年的毛利率分别为50.7%、50.4%、47.8%。与其业务相近的新高教集团、民生教育、中教控股等公司毛利率均在54%以上，其毛利率明显偏低。对此，希望教育给出的解释为，其需要向合作的大学缴纳一定额度的管理费，2017年，这一部分费用达到了8400万元，所以拉低了其毛利水平。

为了与高校合作办学，享受高校光环下的招生便利，希望教育付出的代价不可谓不大。在学校刚刚建立，知名度尚且不够的前提下，与高校合作办学似乎是希望教育不得不做的选择，但是如今羽翼渐丰、翅膀渐硬的希望教育还能否忍受每年被分走大块的利益?虽然双方签有30年的合作协议，但在利益的驱使下，一纸合约能否像紧箍咒一样安稳的戴在希望教育的头上，时间将会给出答案。