穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新

本文来源于中国银行间市场交易商协会,原文标题《穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新》

穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新

穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新

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穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新

作者:穆怀朋「中国人民银行参事」

我国的银行间债券市场是1997年形成的,而真正进入快速发展时期是在2004年以后,在明确了发展思路、方向和路径之后,人民银行积极推动我国银行间债券市场的改革和发展,并取得了显著的成绩。

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穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新

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在发展中坚持不懈的创新,无疑是发展的突破口和动力之源。银行间债券市场创新是在债券产品创新、交易方式创新、衍生产品创新和管理制度创新等方面全面展开的。

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  • 债券产品创新

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穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新第一类是创新发展公司信用类债券。2005年5月推出了非金融企业的短期融资券,短期融资券实际是存续期在一年之内的企业债券;2008年推出中期票据,这实际上是一种非金融企业发行的3~5年的中期债券,属于资本市场的债务工具;2009年推出中小企业集合票据;2010年推出超短期融资券;2011年推出中小企业区域集优票据和非公开定向债务融资工具;2012年推出资产支持票据。从此公司信用类债券基础产品体系基本形成。2004~2017年,银行间债券市场累计发行公司信用类债券34.3万亿元,其中,超短期融资券9.6万亿元,短期融资券7.8万亿元,中期票据7.9万亿元,非公开定向债务融资工具4.1万亿元,企业债4.8万亿元。公司信用类债券的发行量超过了国债、政策性金融债等品种的发行量,在债券市场发行总量中的份额超过20%。

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穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新第二类是创新发展金融机构的信用债券。为拓宽商业银行等各类金融机构资本筹集渠道,提升商业银行主动负债能力,推动金融行业改革与发展,2004年推出商业银行次级债券和证券公司短期融资券之后,2005年5月推出了商业银行和企业集团财务公司的普通金融债券。普通金融债券是一种商业信用类的债券,改变了只有政策性银行发行政府信用类债券的局面,为商业银行提供了主动负债工具,尤其是满足了中小商业银行需要。2005年8月浦东发展银行发行第一单普通金融债券之后,众多中小商业银行、非银行金融机构都在银行间债券市场发行普通金融债券。2009年允许金融租赁公司和汽车金融公司发行金融债券。除此之外,金融机构还发行了可以用于补充资本的债券,如2006年推出商业银行混合资本债券;2014年根据新的资本监管要求,推出了二级资本债等创新型资本补充工具。2000~2017年,银行间债券市场累计发行金融债券32.1万亿元,其中,政策性金融债25万亿元,商业银行债1.5万亿元,商业银行次级债2.5万亿元,证券公司短期融资券1.2万亿元。

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穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新第三类是创新资产证券化产品。资产支持证券属于固定收益类证券,对于金融机构和企业盘活资产存量具有积极作用。2005年,信贷资产证券化试点率先在银行间债券市场进行;同年5月,国家开发银行和中国建设银行共成功发行了3单信贷资产证券化产品(ABS)和房贷抵押贷款证券化产品(MBS),共计150亿元;2007年进行第二批试点,共发行538.56亿元。国际金融危机期间,资产证券化试点工作暂停。2012年5月,信贷资产证券化试点正式重新启动,试点规模为500亿元。2013年8月,进一步扩大信贷资产证券化试点,新增3000亿元规模。2015年以后,信贷资产证券化工作走向常态,人民银行采取一系列政策提升发行管理效率,激活参与机构的能动性和创造性,为资产证券化业务打开广阔的发展空间。2015~2017年,信贷资产支持证券共发行近1.4万亿元,其中,第二轮试点以来信贷资产支持证券发行总额约为1.1万亿元。

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除银行业机构发行信贷资产支持证券外,资产管理公司、汽车金融公司等非银行金融机构发行了不同类型的资产证券化产品,非金融企业的资产支持票据也在银行间债券市场推出。截至2017年末,累计发行33单不良资产证券化产品,发行规模286亿元;全国范围内已有4家住房公积金管理中心发行了7单资产支持证券,发行规模超过400亿元。2016年12月14日,“兴业皖新REITS”成为银行间债券市场首单公开发行的REITS产品。另外,银行间市场交易商协会还开发了非金融企业资产支持票据,截至2017年末,累计共有61家企业以特定的基础资产为支持,发行了981亿元资产支持票据。

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经过十几年的发展,债券市场规模快速扩大。截至2017年末,中国债券市场存量规模约为75万亿元,其中,政府类债券余额为29.2万亿元,金融类债券余额为26.8万亿元,公司信用类债券余额为16.9万亿元,占比分别约为39%、36%和23%。目前,中国债券市场是仅次于美国、日本的全球第三大市场,中国公司信用类债券存量规模仅次于美国,位于全球第二。

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  • 交易方式创新

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在进行债券品种创新的同时,银行间债券市场稳步推进交易工具与交易方式创新。为了实现回购债券的二次利用,提高市场流动性,2004年推出了买断式回购;为了满足市场参与者降低结算风险、投资策略多元化以及增加债券投资盈利渠道等多方面的需求,2006年推出了债券借贷;为了进一步完善债券发行定价机制,打通债券一、二级市场,2014年出台了《债券预发行业务管理办法》,并于2016年开展了首笔交易。相关业务自推出后运行平稳,成交逐步活跃。2017年买断式回购和债券借贷的交易量分别为28万亿元和3.2万亿元。此外,在操作层面,还逐步推出了询价交易、点击成交、请求报价、匿名点击成交等交易方法。

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  • 债券衍生产品创新

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2005年6月,人民银行率先推出了债券远期交易,并逐步引导投资者利用衍生产品去管理风险。债券远期的推出为市场投资者提供了规避利率风险的工具,意味着我国金融衍生产品市场继1995年终止交易所国债期货后首次放开,标志着我国场外金融衍生产品市场迈出了开创性的一步。2006年2月,在远期交易的基础上,推出了利率互换试点,运用利率互换,投资者不仅可以规避利率风险,还可以加强资产负债管理,解决期限结构错配问题。2008年1月,对利率互换政策进行了调整,扩大了参与者的范围,取消了对利率互换具体形式的限制。近年来,利率互换获得了快速的发展,2017年的成交名义本金额已达14.4万亿元,是2008年的35倍。除此之外,2007年还推出了远期利率协议、2010年推出了信用风险缓释合约(CRMA)和信用风险缓释凭证(CRMW)等信用衍生产品、2014年推出了标准利率衍生品、2016年9月最终推出了信用违约互换(CDS)和信用联结票据(CLN)。在银行间债券市场上引入这些衍生产品,表明市场管理者和参与者认真总结和把握了国际衍生产品市场发展的经验教训,对控制风险充分自信,对于丰富银行间债券市场的信用风险管理手段、完善信用风险市场化分担机制具有重要意义。

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穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新

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  • 创新管理制度

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银行间债券市场所确定的发展道路,决定了必然要采取一整套新的制度。制度创新主要体现在以下几个方面。

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穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新一是在企业信用类债券的发行监管上,建立了一套市场化的发行审核制度。过去,我国企业信用类债券的发行一直实行严格的审批制。2005年,银行间债券市场推出短期融资券时,在发行审批上进行了制度创新,率先建立了发行备案制度(注册制)。后来在推出中期票据时,也采取了注册制。2014~2015年,原先采取发行审批制的信贷资产证券化产品,也改为注册制。

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穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新二是建立银行间债券市场的行业自律组织。2007年5月,国务院办公厅发布《关于加快推进行业协会商会改革和发展方面的若干意见》,强调加强市场自律。2007年9月,银行间市场交易商协会(下称交易商协会)成立,负责自律管理、开展市场创新、服务市场成员等事宜。交易商协会成立后,很快从人民银行承接了短期融资券的发行注册工作。此后,凡是在银行间债券市场上发行的非金融企业债务融资工具,都在交易商协会注册。交易商协会在借鉴国际市场自律管理组织发展经验的基础上,逐步发展成为兼具产品注册和市场管理、标准文本制定和推广、会员意见代表和教育培训等综合功能的市场自律组织。成立十多年来,在对银行间债券市场进行自律管理方面发挥了积极作用。

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穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新三是建立了上海清算所。2008年国际金融危机之后,国际社会在建立场外集中清算制度安排、降低对手方风险并实施有效监管方面达成了普遍共识。2009年G20领导人匹兹堡峰会明确提出标准化的场外衍生品合约应当通过中央对手方进行集中清算。为顺应国际金融监管改革发展方向,2009年11月28日银行间市场清算所成立,为银行间市场相关产品提供中央对手方集中清算服务。2014年,以人民币利率互换集中清算业务为起点,确立了场外金融衍生品集中清算的整体框架。目前,上海清算所已经建立了我国场外金融市场统一的中央对手清算体系,全面覆盖各大场外金融产品类别。在债券交易方面,推出了针对债券市场现券交易、质押式回购和买断式回购的净额清算业务,针对利率互换、标准债券远期等在内的集中清算业务,以及相关的代理清算机制等。中国成为落实G20承诺、在场外金融衍生品集中清算方面走在前列的国家之一。

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  • 积极拓宽多元化的合格机构投资者参与主体

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在1997年银行间债券市场建立时,机构投资者只有16家商业银行,但债券市场要面向多元化的合格机构投资者。为此,人民银行将推进机构投资者多元化作为保障市场差异化需求、提高市场流动性、分散风险和维护市场稳定的重要方向。2000年以后,人民银行积极推进银行间债券市场引入证券公司、保险公司、资产管理公司等非银行金融机构。2007年以后,又着手引进企业年金基金、保险机构产品、信托产品等集合类投资主体,并推动境外央行类和商业类机构投资者投资债券市场。从投资者数量看,银行间市场投资者由2003年的4135家增加到2017年的18740家;从各类型机构债券托管量来看,基金等集合类投资者已经超越商业银行,成为银行间债券市场最主要的持有人。到2017年末,商业银行在投资者数量中占比仅为9%,持有债券的比重从2002年初的80%下降至62%左右,在公司信用类债券方面银行直接持有比例只有23%左右。同时,境外机构的托管量呈现稳步上升趋势,债券市场对外开放水平不断提升。目前,银行间债券市场已经成为各类合格机构投资者广泛参与的成熟债券市场。

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穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新

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银行间债券市场在改革创新发展过程中,始终在推动对外开放。对外开放工作,主要是从引入境外发债主体、引入境外投资主体和实现内地与香港互联互通合作“债券通”三个层面展开的。

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穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新一是引入境外机构在中国境内发行债券,称为“熊猫债”。2005年2月,人民银行会同财政部、发展改革委、证监会等部门联合发布了暂行管理办法,允许国际开发机构在境内发行人民币债券。同年10月,亚洲开发银行和国际金融公司首先获准在我国银行间债券市场发行人民币债券,发行量分别为10亿元和11.3亿元,限定筹集的资金主要用于为我国境内企业提供贷款,债券市场对外开放迈出了第一步。此后,人民银行进一步积极推进境外机构和企业在境内发行人民币债券。截至2017年末,我国债券市场境外发债主体已经包括国际开发机构、金融机构、外国政府类机构以及境外非金融企业等,累计银行间债券市场累计发行人民币债券1234亿元。2016年8月,在人民银行的积极推动下,SDR计价债券在银行间债券市场问世,世界银行、渣打银行(香港)两家境外发行主体分别成功发行两单SDR计价债券,合计6亿SDR(约合人民币55.85亿元)。

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穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新二是引入境外投资机构。几乎在引入境外发债主体的同时,银行间债券市场也开始了引入境外投资者。2005年5月,亚洲债券基金的子基金——泛亚债券指数基金(PAIF)进入银行间债券市场开展债券交易业务,成为我国债券市场引入的第一家境外投资机构。2002年,《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》公布,境外投资者可以通过合格境外机构投资者(QFII)方式,投资中国证券市场。2009年,人民银行开始推进人民币跨境结算,为便利境外持有人民币的机构投资人民币产品,2010年8月,人民银行允许境外中央银行或货币当局、港澳人民币清算行、跨境贸易人民币结算境外参加银行三类机构在核准的额度内,以其开展央行货币合作、跨境贸易和投资人民币业务获得的人民币资金投资银行间债券市场。2011年,明确符合一定条件的境内基金管理公司和证券公司的香港子公司,可以运用其在香港募集的人民币资金,在经批准的投资额度内开展境内证券投资业务,人民币合格境外机构投资者(RQFII)试点业务正式启动。之后,在境外机构投资境内债券市场的额度、投资业务范围都进一步放宽。2016年2月,人民银行发布了第3号公告及相关配套政策,允许境外依法注册成立的各类金融机构及其发行的投资产品,以及养老基金等中长期投资者,通过备案的方式投资银行间债券市场,引入更多符合条件的境外机构投资者,取消投资额度限制。截至2017年末,银行间债券市场开立一级账户的境外机构投资者数量已经达到617家,持有银行间债券市场债券余额达到1.1万亿元,占银行间债券市场总托管余额的1.8%。

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穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新三是建立内地与香港债券市场的互联互通合作——“债券通”2017年是香港回归祖国20周年。2017年6月30日,习近平主席在访港时指出,香港享有“一国两制”的制度优势,作为国家对外开放“先行先试”的试验场,“债券通”将在香港试点。2017年7月3日,内地与香港债券市场互联互通业务——“债券通”正式上线试运行。初期先开通“北向通”,即中国香港及其他国家与地区的境外投资者经由香港与内地基础设施机构之间在交易、托管、结算等方面互联互通的机制安排,投资于内地银行间债券市场。未来将适时研究扩展至“南向通”,即境内投资者经由两地基础设施机构之间的互联互通机制安排,投资于香港及全球债券市场。“债券通”是债券市场对外开放的一大突破和一大创新。截至2017年末,共有249家境外机构通过“债券通”投资银行间债券市场,持债总额达887.96亿元。

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穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新

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中国特色社会主义进入了新时代,中国债券市场的发展也进入了新的时期,面临新的机遇和挑战。下一阶段,银行间债券市场的发展,需要在以下几个方面继续努力。

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穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新一是要继续坚持以合格机构投资者和场外市场为主,保持市场总体格局的基本稳定。重点发展养老基金、企业年金等机构投资者,扩大机构投资者数量,使个体散户通过机构投资者间接参与债券市场;坚持市场化原则,加强行业自律管理,完善注册制管理,继续简化发行管理程序,进一步完善法规、会计、信息披露、破产制度,加强市场化约束机制,保护债券市场发展的生态环境;不断提升债券市场治理体系和治理能力现代化的水平。

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穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新二是要深刻认识债券市场发展中的主要矛盾变化。债券市场的主要矛盾已经由金融机构和企业的一般性直接融资需求与产品种类不充分、市场不发达的矛盾,转化为更多类型的金融机构和企业多样化的融资需要与债券市场产品种类缺乏定制化、市场发展不平衡的矛盾。因此债券市场发展要把为实体经济服务作为债券市场创新和发展的出发点和落脚点。债券市场融资应以经济社会转型为导向,提高产品的覆盖面和包容性,继续推进债券市场基础产品和衍生产品创新,丰富市场主体的投融资工具,把更多的金融资源配置到经济社会发展的重点领域和薄弱环节,更好地满足金融机构和企业多样化的融资需求。

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穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新三是加强监管体系、市场规则和基础设施的顶层设计。要完善债券监管部门之间的协调分工,既要避免监管重叠,也要避免监管真空和监管套利;应强化对登记托管结算系统、清算系统、交易平台和交易报告库等债券市场基础设施的宏观审慎管理;建立金融基础设施的统筹监管框架,明确统一的各类金融基础设施准入、运营与管理标准体系,维护市场安全高效运行;要维护银行间债券市场作为公开市场操作平台的主导地位,既要保证各类债券托管结算的安全高效,又要避免基础设施过度垄断影响服务质量和效率的提升;要加强统筹协调,统一公司信用类债券的发行和信息披露标准,建立同一类产品在托管机构之间的互通互联,避免市场的分割。

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穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新四是正确处理创新发展和防范风险的关系。国际金融危机的事实证明,债券市场不仅有风险,而且可以诱发系统性金融危机。因此要针对薄弱环节,加快建立健全体制,全面提升市场各方的风险防范和管理能力,实现债券市场的平安和健康发展。

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穆怀朋:银行间债券市场的开放与创新五是按照积极稳妥的原则,继续推进债券市场的对外开放。要注重研究解决信息披露、信用评级、会计、审计等制度规则和法律法规适用性问题,完善资金汇兑、风险对冲等方面的便利措施,进一步便利境外机构投资人和境外发行主体参与境内债券市场,使国内债券市场成为国际发行人筹集人民币资金和进行人民币投资的主要场所;在“债券通”的基础上,研究与欧洲金融中心、美国金融中心和亚洲金融中心建立“债券通”,牢牢把握金融对外开放的主导权,统筹协调推进在岸市场和离岸市场的发展,把我国债券市场国际化提升到一个新的水平。

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注:本文来自《中国金融》杂志,转载请注明来源。

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